一、现状一：火电企业大面积亏损，ROE降至阶段新低
煤价自2016年下半年开启上涨趋势，吞噬火电企业利润。受去产能政策显效，自去年下半年以来，煤炭价格迅猛上涨，今年以来的最高价格甚至超过去年下半年峰值，最新一期（9月13日）的环渤海动力煤价格指数锁定在 583 元/吨的高位。煤价大幅上行，极大挤压了电力行业的利润空间，火电企业利润明显下滑。根据 Wind 申万行业分类，火电企业2017年上半年归母净利润大幅下滑70%。
火电行业 ROE 降至阶段性低点，大面积亏损已现。由于煤价高企影响， 2017 年上半年火电行业 ROE 为 1.8%，年化后仅为 3.6%，已降至阶段性低点。火电行业亏损面也进一步扩大，以华能国际为例，公司上半年 130 家电厂中有 38 家亏损，亏损电厂数目占比 29.23%，亏损装机容量占比37.55%。
图：秦皇岛动力煤/环渤海动力煤价格走势
图：主要火电上市企业2017H1净利同比增速均为负 （元 /吨）
二、现状二：7月电价上调，难解燃煤之急
7 月电价结构调整，全国平均上调 1.105 分/千瓦时。为缓解燃煤发电企业经营困难，今年6月16日，国家发改委发布《关于取消、降低部分政府性基金及附加合理调整电价结构的通知》，通知中称自7月1日起，取消向发电企业征收的工业企业结构调整专项资金，将国家重大水利工程建设基金和大中型水库移民后期扶持基金征收标准各降低25%，腾出的电价空间用于提高燃煤电厂标杆电价。截止目前，已有 23 省市出台具体方案，全国平均上调额为1.105分/千瓦时。
此轮电价上调仅能覆盖煤价涨幅的 1/4。按照供电标准煤耗 310 克/千瓦时计算，1.105 分/千瓦时的上网电价可以对冲 36 元/吨含税标煤价，折合 5500 大卡热值市场煤价格约 50 元/吨。以环渤海动力煤（Q5500K）平均价格指数为参照，今年 1-8 月煤炭均价较去年同期上涨了近 200 元/ 吨，因此 7 月这次电价上调仅能覆盖煤炭价格涨幅的 1/4，煤价上涨带来的成本缺口依然很大，因此火电行业的 ROE 提升有限，基本不可能恢复到 2015/2016 年上半年的水平，火电行业的经营情况依然不容乐观。
三、现状三：电价上调对实体经济影响有限
实体经济用电成本上控制良好。根据中国财政科学研究院的调研报告《降成本：2017 年的调查与分析》，2016 年全国实体经济原材料成本、用地及房租成本、用工成本、用能成本分别同比上涨7.21%、9.7%、6.84%、2.91%。用电成本虽然总体上有一定的上升，但是增幅较小。这是因为近年来国家发改委持续降低工业企业用电价格和推进大用户直供电改革，电价不断下调。
参考观研天下发布《2017-2022年中国火电行业运营格局现状及十三五投资战略分析报告》
2017降输配电价、减政府基金，企业用电成本再度降低。2017年是输配电价改革力度最大的一年，进行了第二、三批输配电价改革，共核减省级电网准许收入380亿元。此外，7月电价结构调整中取消及降低征收几类政府基金，腾出的空间一部分用于上调上网电价，另一部分用于降低销售电价。通过输配电价改革及电价结构调整这两方面作用，2017 年我国企业用电负担已再度减轻。
图：2016 年实体经济各项成本同比增速
目前时点高耗能行业对电价承受能力较高。若电价上调，影响最显著的将是高耗能行业，我们选择了几种具有代表性的高耗能行进行测算，结果显示，无论从影响范围还是从影响程度来看，电价上调对高耗能企业成本的影响均十分有限。
维度一：影响范围有限，仅对以外购电为主的高耗能企业有影响由于耗电量较大，高耗能行业中的龙头公司基本都有自备电厂，例如PVC 行业龙头中泰化学所用电基本全部来源于自备电厂，电解铝龙头神火股份所用电也几乎全部来源于自备电厂。电价上调对拥有自备电厂的公司不会造成任何影响，而只会影响那些需要外购电的高耗能企业，因此影响范围较为有限。
维度二：影响程度有限，高耗能企业盈利能力显著上升、对电价承受能力大增今年以来大宗商品价格普涨，高耗能行业的盈利能力得以显著提升。以四大高耗能行业的细分子行业螺纹钢、PVC、电解铝、水泥各自的龙头公司为例，观察其毛利率发现自 2016 年后均明显上升，目前位于较高位置。电价敏感性测试结果显示，即便是电力成本占比高达 60%的 PVC 行业，在电价上调3分的情况下，毛利率将下降3.06ptc，由于毛利率基数较高，因此下降后仍保持较好的盈利能力。因此，从程度上看，在高耗能行业普遍盈利能力提升显著的大背景下，电价上调对高耗能行业的影响也较为有限。
图：高耗能行业毛利率水平位于较高位置
表：高耗能行业电价敏感性测试
四、现状四：CPI温和上涨，出于防通胀考虑放弃煤电联动的可能性较小
CPI温和上涨，出于防通胀考虑放弃煤电联动的可能性较小。历次达到煤电联动条件却放弃或推迟执行多是出于防通胀考虑，而今年不存在此担忧。8月全国CPI同比上涨1.8%，涨幅连续七个月处于“1时代”，统计局表示CPI会继续保持温和上涨趋势。中国人民大学国家发展与战略研究院发布的《中国宏观经济分析与预测（2017年中期）——反弹、分化与周期转换中的中国宏观经济》报告中预测2017年全年CPI为2%，因此我国短期内不存在通货膨胀压力，国家出于防通胀考虑放弃煤电联动的可能性较小。
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