板材行业：同行中报看兔宝宝核心竞争力 其拥有远超同行高效营运能力

 导读：板材行业：同行中报看兔宝宝核心竞争力 其拥有远超同行高效营运能力。人造板行业规模约8261亿元，增速6%，装饰板材行业目前已步入低速增长期，但行业存量空间巨大，人造板材具体可分为胶合板（约5260亿）、纤维板（约1506亿）和刨花板（约403亿）三类。

参考《2016-2022年中国PE板材行业运营现状调查及十三五未来前景分析报告》

       “大行业、小公司”格局下，兔宝宝营收规模与增速均领先

       截至2015年底，人造板行业规模约8261亿元，增速6%，装饰板材行业目前已步入低速增长期，但行业存量空间巨大，人造板材具体可分为胶合板（约5260亿）、纤维板（约1506亿）和刨花板（约403亿）三类。胶合板的强度及体积稳定性最好，加工工艺性能也优于刨花板和纤维板，因此目前使用范围最广。

       装饰板材行业格局较为分散，目前，人造板行业共有企业4700家，其中胶合板企业3274家，行业规模以上企业平均营收规模仅1亿出头。作为板材行业第一品牌，兔宝宝目前市占率不及1%。

       图1：人造板行业规模巨大，超过8000亿 图2：胶合板是人造板中应用最广泛的产品

       兔宝宝2016年上半年板材业务营收7.2亿，同比增速60%，将贴牌收入进行折算后，装饰板材实际收入规模18亿，同比增速111%。单独看其他公司的板材业务情况，2016年上半年板材营收及增速分别为威华股份（57350万元，同比-13.71%）、吉林森工（4218万元，同比-88.99%，大幅下滑主要受重组影响）、大亚科技（70536万元，同比4.01%）、升达林业（2432万元，同比4.89%）、绿洲森工（16782万元，同比7.61%）、司珈尔（3768万元，同比44.12%）、林产科技（9588万元，同比-3.09%）、丰林集团（50464万元，同比9.95%）。

       无论是从营收规模还是增速方面，兔宝宝均遥遥领先其他竞争对手，充分体现了公司正处于超越行业的高速成长期，与竞争对手的差距正在进一步拉大。

       图3：2016H1板材营收规模对比（兔宝宝为贴牌收入折合后）

       图4： 2016H1板材营收增速对比

       兔宝宝的核心竞争力在其高效的营运能力

       轻资产经营模式，经营质量高，资产负债率低

       从资产负债率角度来看，兔宝宝的杠杆其实非常低， 2016年上半年兔宝宝资产负债率18.20%，同比下降2.25个百分点，远远低于其余8家装饰板材企业，一方面是由于公司目前OEM贴牌模式是轻资产运营，二是也体现了公司的高经营质量和良好的现金流情况。

       图5：轻资产经营，资产负债率较低

       图6：兔宝宝现金质量持续改善 图7：2016H1经营性现金流量／营业收入对比

       “高品牌、低毛利”模式驱动快速扩张

       虽然除了兔宝宝和吉林森工主营产品为胶合板外，威华股份、大亚科技、升达林业、绿洲森工、司珈尔主营板材类型均为纤维板，各公司主营装饰板材类型有差异，但从历史行业数据可以看到，胶合板和纤维板行业毛利率并没有明显差异。

       考虑到兔宝宝的高品牌力和专卖店扁平化零售模式，其毛利率低，背后反映的实质也是我们之前一直强调的，目前公司通过“高品牌，低利润”的经营战略（商业模式），主动维持低毛利率，让利渠道经销商，实现收入规模快速扩张。

       图8：兔宝宝板材业务毛利率在行业处于较低水平 图9： 胶合板和纤维板毛利率水平持平

       图10：2016年上半年折合贴牌收入兔宝宝实际净利率4.51%，处于中上游水平

       毛利率虽然低，但是净利润率并不低的直观原因在于公司的费用率低，首先不考虑贴牌收入折合，公司直接报表的三费费率2015年为10.95%，2016年H1为9.24%，均处于行业第二低水平（仅高于林产科技）。

       其次，我们折合贴牌收入，还原公司收入真实水平后，兔宝宝2015年三项费用率更是只有6.67%，2016年上半年三项费用率低至4.52%，远低于全部7家企。业。

       充分体现了公司用轻资产模式，用更少的费用撬动了更大的收入规模。

       细分来看，一方面兔宝宝的销售费用率、管理费用率均处于行业内最低水平，反映了公司开始享受到规模优势（这个和低毛利快速扩张相辅相成），更反映了公司经营管理效率高；另一方面公司财务费用为负，公司经营现金流好，有息负债极低。

       图11：兔宝宝2016年上半年资产周转率行业领先

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