库存：存量住宅进一步下探，补库存需求提升
商品房住宅的开工需求可以反映总体房屋建筑需求：商品房住宅面积占房屋面积接近 60%，可以反映总体需求。房企经营经历“拿地-开工-预售-施工-结算-交房-融资-再拿地”的循环，房地产宏观数据也体现“开工-施工-竣工-销售-土地购臵”依次滞后的态势。因此分析从库存为起点，以实际开工需求为分析终点。
参考观研天下发布《2018年中国房地产服务行业分析报告-市场运营态势与发展前景研究》
库存处于历史低点，未来有较强补库存需求：从全国期房销售以及施工面积、竣工面积的勾稽关系来看，我们认为至 2017 年底，商品房库存总量为 14.41 亿平方米，而 2017 年全年商品房住宅销售面积为 14.48 亿平方米，库存去化周期不足一年，处于历史低点。城镇化的推进以及生活水平提高，住宅需求要求存量与增量的增长，我们认为未来房企有较强的补库存需求。
销售：强监管下销售步入低谷，实际需求依然存在
住房销售步入低点，短期内配臵需求将有所增长：2016 年 9 月份以来，全国各大城市开启新一轮针对房地产的限售、限购、限贷政策，房地产销售增速进入低谷。我们认为实际上住房配臵需求依然存在，在当前股市表现低迷，理财产品破刚兑环境下，住房配臵需求将有所增强。结合当前库存较低的判断，我们认为短期内住房需求增强。
土地购臵：供给需求均有意愿，地产融资是主要约束
土地供给：地方财政资金紧，转让意愿强：当前地方政府自筹资金的重要渠道 PPP，非标，城投债，委贷均受较严监管，仅剩政府性基金影响较小。在资金来源约束较紧而基建需求稳步增长的前提下，有进一步扩大土地使用权转让的需求。
土地需求：房企资金成土地成交的主要约束：当前库存见底，销售预期看涨，有进一步购臵土地的需求。目前的主要约束依然是房企融资。2017 年以来，在金融去杠杆的同时，房企融资渠道受到更多限制：表外、债券、定增、委贷、ABS、信托、资管等资金渠道均对房地产融资加强了监管。
开工：购臵回升、库存见底、预期开工需求回暖
信贷、自筹资金、预收款是房地产开发融资主要资金来源：地产开发资金来源中，信贷、自筹、预售是主要构成。其中信贷与银行政策相关；自筹资金包括权益、债券、非标、表外等融资渠道；预收来自商品房预售。2017 年，房地产开发资金来源共 18.97 万亿元，其中信贷资金 2.52 万亿元、外资168.19 亿元、自筹资金 5.09 万亿元、预收资金 7.98 万亿元、应付资金 3.37 万亿元，占比 17.74%。
销售回暖提升房企融资，多因素促进商品房开工：地产融资中预收款占比最大，未来预期销售回暖，预收款会有一定增长，并抵消信贷、自筹资金等渠道的减少。应付账款由于地产行业集中度提升，对施工企业主动权增强，预计将有所增加。预期土地购臵回升、销售回暖、库存地点、预收款增加多重因素下，我们认为未来开工需求有一定增长，拉动房建工程需求回暖。
未来房建工程竣工面积增速可达 5%-6%：根据未来城镇化率发展测算，我们认为 2020 年全国城镇化率将达到 60%，考虑人均住宅面积增长以及目前年竣工面积，未来三年房建工程竣工面积增速将维持在 5%-6%的区间，其中 2018 年增速达到 6.5%。
区域分析：华南华东市场好于全国
人口流动带动资源倾斜，未来华东华南市场将好于全国：由于人口流动和经济发展，华东华南商品房销售面积全国占比从 2011 年的 40%大幅提升为目前的 50%；规划建筑面积从 2011 年 49%提升为 57%；投资完成额从 47%提升至 52%。社会发展推动人口流动持续涌向东南沿海，我们认为未来华东华南房地产市场将好于全国，从而带来更多的房建需求。
商品房住宅的开工需求可以反映总体房屋建筑需求：商品房住宅面积占房屋面积接近 60%，可以反映总体需求。房企经营经历“拿地-开工-预售-施工-结算-交房-融资-再拿地”的循环，房地产宏观数据也体现“开工-施工-竣工-销售-土地购臵”依次滞后的态势。因此分析从库存为起点，以实际开工需求为分析终点。
参考观研天下发布《2018年中国房地产服务行业分析报告-市场运营态势与发展前景研究》
图表：地产数据分析框架
资料来源：观研天下整理
库存处于历史低点，未来有较强补库存需求：从全国期房销售以及施工面积、竣工面积的勾稽关系来看，我们认为至 2017 年底，商品房库存总量为 14.41 亿平方米，而 2017 年全年商品房住宅销售面积为 14.48 亿平方米，库存去化周期不足一年，处于历史低点。城镇化的推进以及生活水平提高，住宅需求要求存量与增量的增长，我们认为未来房企有较强的补库存需求。
销售：强监管下销售步入低谷，实际需求依然存在
住房销售步入低点，短期内配臵需求将有所增长：2016 年 9 月份以来，全国各大城市开启新一轮针对房地产的限售、限购、限贷政策，房地产销售增速进入低谷。我们认为实际上住房配臵需求依然存在，在当前股市表现低迷，理财产品破刚兑环境下，住房配臵需求将有所增强。结合当前库存较低的判断，我们认为短期内住房需求增强。
图表：商品房库存探底住宅销售面积平稳，价格有所上升
资料来源：观研天下整理
图表：商品房住宅销售面积平稳，价格有所上升
资料来源：观研天下整理
土地购臵：供给需求均有意愿，地产融资是主要约束
土地供给：地方财政资金紧，转让意愿强：当前地方政府自筹资金的重要渠道 PPP，非标，城投债，委贷均受较严监管，仅剩政府性基金影响较小。在资金来源约束较紧而基建需求稳步增长的前提下，有进一步扩大土地使用权转让的需求。
土地需求：房企资金成土地成交的主要约束：当前库存见底，销售预期看涨，有进一步购臵土地的需求。目前的主要约束依然是房企融资。2017 年以来，在金融去杠杆的同时，房企融资渠道受到更多限制：表外、债券、定增、委贷、ABS、信托、资管等资金渠道均对房地产融资加强了监管。
图表：全国百城土地成交增速回升
资料来源：观研天下整理
图表：地产企业融资渠道增速低位运行
资料来源：观研天下整理
开工：购臵回升、库存见底、预期开工需求回暖
信贷、自筹资金、预收款是房地产开发融资主要资金来源：地产开发资金来源中，信贷、自筹、预售是主要构成。其中信贷与银行政策相关；自筹资金包括权益、债券、非标、表外等融资渠道；预收来自商品房预售。2017 年，房地产开发资金来源共 18.97 万亿元，其中信贷资金 2.52 万亿元、外资168.19 亿元、自筹资金 5.09 万亿元、预收资金 7.98 万亿元、应付资金 3.37 万亿元，占比 17.74%。
图表：房地产开发资金规模及来源结构
资料来源：观研天下整理
销售回暖提升房企融资，多因素促进商品房开工：地产融资中预收款占比最大，未来预期销售回暖，预收款会有一定增长，并抵消信贷、自筹资金等渠道的减少。应付账款由于地产行业集中度提升，对施工企业主动权增强，预计将有所增加。预期土地购臵回升、销售回暖、库存地点、预收款增加多重因素下，我们认为未来开工需求有一定增长，拉动房建工程需求回暖。
未来房建工程竣工面积增速可达 5%-6%：根据未来城镇化率发展测算，我们认为 2020 年全国城镇化率将达到 60%，考虑人均住宅面积增长以及目前年竣工面积，未来三年房建工程竣工面积增速将维持在 5%-6%的区间，其中 2018 年增速达到 6.5%。
区域分析：华南华东市场好于全国
人口流动带动资源倾斜，未来华东华南市场将好于全国：由于人口流动和经济发展，华东华南商品房销售面积全国占比从 2011 年的 40%大幅提升为目前的 50%；规划建筑面积从 2011 年 49%提升为 57%；投资完成额从 47%提升至 52%。社会发展推动人口流动持续涌向东南沿海，我们认为未来华东华南房地产市场将好于全国，从而带来更多的房建需求。
图表：华东华南各项数据占比持续提升
资料来源：观研天下整理
资料来源：观研天下整理，转载请注明出处（TC）
更多好文每日分享，欢迎关注公众号
【版权提示】观研报告网倡导尊重与保护知识产权。未经许可，任何人不得复制、转载、或以其他方式使用本网站的内容。如发现本站文章存在版权问题，烦请提供版权疑问、身份证明、版权证明、联系方式等发邮件至kf@chinabaogao.com，我们将及时沟通与处理。
